就IPO(首次公開發行)財務專項檢查，證監會有關部門負責人昨日在新聞發布會上表示，從4月份開始證監會相關審核部門將開始對自查報告予以審核，發行部、創業板部、會計部等將組成15個檢查小組開展抽查工作。

　　就IPO(首次公開發行)財務專項檢查，證監會有關部門負責人昨日在新聞發布會上表示，從4月份開始證監會相關審核部門將開始對自查報告予以審核，發行部、創業板部、會計部等將組成15個檢查小組開展抽查工作。

　　該負責人介紹，目前各項工作正在有序開展，各中介機構和發行人正在對照證監會通知要求開展自查工作，并于3月31日前向證監會報送自查報告。證監會在有條不紊地開展自查報告接收工作。自查結束后，從4月份開始，證監會相關審核部門將開始對自查報告予以審核，發行部、創業板部、會計部將會同系統有關單位組成15個檢查小組開展抽查工作。對于檢查過程中發現的問題，將按照相關規定及時處理。同時，按照年初監管工作會議的部署，證監會也在繼續研究推進新股發行體制改革，制定配套規則，繼續做好新股發行核準的有關工作。

　　根據證監會此前通知，IPO發行人應根據有關通知的要求出具明確、具體的書面意見，并隨自查報告一并提交，中介機構應在自查報告中出具明確核查結論，自查報告提交的最后期限是3月31日。針對部分中介機構提出的可否延期提交的問題，證監會曾于1月底表示，如在3月31日前無法提交自查報告，則發行人和保薦機構可提出中止審查申請，待其提交自查報告并經審核后，證監會仍將對該部分企業按比例組織抽查。同時，本次自查報告視作正式反饋意見回復，在規定時間內不提交自查報告，又未及時提出中止審查申請的，將被終止審查。

　　新股IPO重啟預期對二級市場影響分析

　　·A股歷史上之前7次IPO開閘后3個月市場表現統計顯示，新股IPO開閘與大盤漲跌不存在必然聯系，新股IPO開閘基本沒有成為波段頂部催化因素的先例，但會成為大盤原有調整趨勢的強化因素。

　　·本次新股發行體制改革將凸顯三個特點：整體化思路，重點是“合規信披”，專項核查“三步走”，我們基本可以判斷6月份是IPO開閘的重要“時間窗口”。

　　·“順周期”特征顯示新股IPO供給量與大盤運行趨勢確實“無關”，但是大盤次中級向下轉向點卻大概率對應著月度新股IPO階段性的“供給閥值”——450-480億元。

　　·2400點附近構成上半年的風險區域，新股IPO開閘對市場產生負面影響的可能性大于“錦上添花”。建議標配金融、環保、醫藥、消費電子等行業，低配上游資源類行業。

　　一、回顧：IPO開閘與漲跌無必然聯系

　　1、停發新股對于恢復投資者信心作用顯著

　　從1994年至今，A股歷史上出現過8次停發新股情況。雖然暫停的背景不同，但市場極度低迷、投資者呼聲很高則是相同的。雖然停發新股的效果不一，但對于穩定市場、緩沖大盤非理性下跌、恢復投資者信心方面起到的積極作用顯而易見。

　　2、7次新股IPO開閘后大盤漲跌比為4:3

　　從1994年至今A股歷史上前7次新股IPO開閘后3個月市場表現統計看，大盤漲跌比例為4:3，顯示新股IPO開閘與大盤漲跌不存在必然聯系，新股IPO開閘更沒有成為波段反彈頂部催化因素的先例(除了1994年底市場規模過小，管理層利用新股IPO開閘來平抑市場投機氣氛外).

　　從歷史上三次新股IPO開閘后3個月大盤下跌情況看，除了1994年底那一次，2001年11月至2002年2月以及2005年1月至2005年4月的兩次下跌，新股IPO開閘都成為了當時大盤原有調整趨勢的強化因素。

　　3、新股發行“無關論”與“供求改善論”

　　“供求改善論”認為：“IPO暫停、1949點見底”的事實似乎再一次證明，股市漲跌就是由供求關系決定的。新股發行多了，供大于求，指數就下跌，這似乎已經逐漸成為市場共識。的確，停發新股有利于市場環境的改善，有利于恢復投資者信心，也有利于休養生息。

　　新股發行“無關論”認為：簡單地將停發新股等同于行政干預不利于股市健康發展，也與實際情況不符。從證券市場發展的歷史來看，新股發行節奏與市場漲跌并無必然聯系。2007年A股首發融資4590.62億元，居全球首位，滬深300指數上漲161%；而2004年、2008年停發新股后，A股市場仍然沒有改變持續下跌的趨勢。

　　4、我們的觀點：不容忽視的影響因素

　　先新股停發還是先見底，先IPO開閘還是先見頂，似乎是一個“羅生門”。對此，我們的主要觀點是：新股停發與IPO開閘是不容忽視的市場影響因素，順周期特征、存在供給閥值、局部估值沖擊是其影響市場的三個主要表現形式。

　　二、本次新股“停發”不同以往

　　A股市場新股IPO于去年10月26日第8次暫停；去年12月28日，證監會發布了《關于做好首次公開發行股票公司2012年度財務報告專項檢查工作的通知》，這次旨在體現“以信息披露為中心”監管理念的檢查風暴印證了進一步深化新股發行體制改革已呈“山雨欲來風滿樓”之勢；2013年新年伊始，投資者沒有等來新股IPO重新開閘，反而等來了一場史上規模最大、主題為“擠水分、說真話”的IPO在審企業財務檢查。種種跡象表明，在新股“停發”表象下，更多的是新股發行制度改革進入深水區，這是我們預判本次新股IPO開閘對市場影響的根本著眼點。

　　1、本次新股發行體制改革的核心思路

　　2012年證監會在提高資源配置效率、為投資者提供優質投資產品和渠道的整體改革原則下，擬定了包括進一步加大多層次資本市場建設，積極推動信用類債券市場發展，改善主板、中小板、創業板的發行條件和重點打擊欺詐上市等幾個方面的工作重點。結合去年12月28日證監會發布的《關于做好首次公開發行股票公司2012年度財務報告專項檢查工作的通知》，我們認為，本次新股發行體制改革相比以往凸顯出以下幾個不同特點：

　　1)整體化思路。這次改革與以往強調“市場自我改良”的做法不同，體現出監管層指向性更為明確的“疏導開源”思路。進一步強化了整體化思路，后續不排除出現推進再融資、重組等方面的配套改革措施。

　　2)重點是“合規信披”。此次新股發行體制改革的工作重點非常突出，就是堅決打擊發行人粉飾業績、欺詐上市、虛假財務信息披露等行為，嚴懲保薦機構虛假記載、誤導性陳述和重大遺漏，以及幫助發行人過度包裝、合謀造假等違法違規行為，切實保護投資者的合法權益。

　　3)專項核查“三步走”。對在審企業的專項財務檢查分“三步走”，包括自查、復核和抽查三個部分，在下一階段新股發行體制改革的重點中還提及要逐步淡化對盈利能力的判斷，增強市場信息披露的彈性和適應性。分步驟階段化的改革思路有利于市場形成清晰預期，且易于將改革推向深處。

　　2、企業財務專項檢查進程是IPO何時開閘的重要參照

　　此前證監會相關負責人強調，IPO重啟須待在審企業財務專項檢查工作整體完成之后。據此，我們認為企業財務專項檢查工作進程是IPO何時開閘的重要參照。

　　截至2013年3月3日，創業板共有32家企業的IPO申請被終止審查，主板及中小板共有9家企業被終止審查，表明財務核查較為嚴厲。此外，1月4日以來首次有企業遞交主板上市申請，隨后IPO申報便陷入“冰封”期，截至目前已經有六周沒有新增初審企業。根據證監會3月15日公布的IPO申報企業情況表，目前IPO在審企業共847家。

　　今年1月份證監會史無前例地啟動了800多家IPO在審企業財務報告專項檢查工作。專項檢查工作分為3月底結束的自查階段和4月至5月證監會主導的復核階段及隨后的重點抽查，核查的重點是業績變臉和財務造假。根據此次財務專項核查進程，我們基本可以判斷6月份是IPO開閘的重要“時間窗口”。

　　3、關于小盤股集中發行模式的預期

　　我們認為，調節供應量以平抑一、二級市場結構性估值泡沫，使得小盤股集中發行模式可能成為新股發行改革可能的選擇。

　　1)有利于提升詢價機構的博弈力量。主板上的大盤股供給量相對較大，使得供求關系在大盤股的發行中已經發生了作用，從而促進了定價的合理性。而現有的核準制制約了中小板和創業板股票的市場供給，單個中小板和創業板公司實際融資需求不大，但是耗費的審核資源卻并不比大盤股低。與主板的大盤股相比，此前中小盤股的發行明顯有利于發行人，詢價機構的博弈力量不足。

　　2)有利于提升發行人質量與券商的承銷能力。在財務大核查背景下，創業板保薦業務的風險已經顯著提高，而集中發行則將對發行人的質量和券商的承銷能力提出更高的要求。

　　3)平抑一、二級市場結構性估值泡沫符合政策導向。2009年9月創業板正式啟動，首批28家公司集中掛牌，可視為歷史上首次“集中發行模式”。此后至去年10月份新股停發，新股發行很少有一周之內超過五家的情況。若本次新股IPO開閘采取集中批量發行，初期的新股可能出現一段時間的集中供應，從而平抑一、二級市場的結構性估值泡沫，符合政策導向。

　　三、市場影響：順周期、供給閥值與小盤股估值壓力

　　1、大盤“順周期”與轉向“供給閥值”

　　回顧與分析A股歷史上新股IPO供給量與大盤運行趨勢關系可以發現，兩者之間存在明顯的“順周期”關系。如2007年9月份1468億元的月度IPO峰值準確地對應了滬指6000點的歷史高點，而滬指顯著低點基本對應了IPO0值(新股停發)。我們認為這與市場供給(新股IPO)與市場人氣盛衰下的需求形成動態平衡有關。據此“順周期”特征確實可以認為新股IPO供給量與大盤運行趨勢“無關”，但是大盤次中級向下轉向點卻大概率對應著月度新股IPO階段性的峰值450-480億元，我們將這個易于引發市場次中級趨勢轉向的月度新股IPO階段性峰值稱為轉向“供給閥值”。

　　2、“集中發行模式”預期強化小盤股估值壓力

　　當前小盤/大盤股估值比2.80處于歷史高位附近，未來“集中發行模式”預期如果兌現，則新股發行價格中樞下移與局部供應量增大將強化小盤股的估值壓力。

　　四、2013年新股IPO開閘影響預判與策略建議

　　1、2400點附近或構成上半年的風險區域

　　對于市場趨勢的判斷，我們認為將呈現周期股上漲邏輯的消失與中期調整的確立。在周期股上漲邏輯漸行漸遠與中小股票仍有操作價值的交織中，“在大N的頂上還有一個小M頭”，即使未來指數再創新高其空間也有限，2400點附近或構成上半年的風險區域。

　　2、新股IPO開閘的影響

　　綜合前文分析，新股停發與IPO開閘是不容忽視的市場影響因素。從歷史看，IPO開閘與漲跌無必然聯系，但容易成為加劇市場調整的催化因素。在目前市場中長期供求關系弱平衡的大背景下，我們對于IPO開閘對市場影響的主要觀點是：順周期、存在供給閥值、局部估值沖擊。結合我們對市場趨勢的判斷，基于IPO開閘發生在二季度的假設，其對市場產生負面影響的可能性大于“錦上添花”。

　　3、建議在市場一致預期形成前做好適當的前瞻性風險控制

　　1)在滬指反彈再度靠近2400點附近上半年風險區域時調減總倉位，標配金融、環保、醫藥、消費電子等行業，低配上游資源類行業。

　　2)重點防范高估值且成長性不明確的中小板和創業板的小盤股結構風險。

　　3)IPO開閘可能被市場理解為券商行業的利好，建議適當增持券商股對沖風險，同時可利用股指期貨來降低現貨倉位的風險敞口。